Oni dan, nedavno, sem naletel na tekst o Maastrichtskih kriterijih dovoljenega proračunskega deficita in javnega dolga, ter o monetarnem cilju sodobnih centralnih bank. Mirno bi lahko pozabil nanj, a se mi je zataknilo. Nekorektna obravnava treh ključnih kriterijev za vodenje evropskih ekonomskih politik in ciljane stopnje inflacije, ki jo kot monetarni cilj uporabljajo tudi centralne banke drugih razvitih ekonomij.
Avtor je tri kriterije (3 % BDP dovoljenega proračunskega deficita, 60 % BDP dovoljenega javnega dolga in 2 % letna stopnja inflacije, kot monetarni cilj) označil za ljudska števila, ki imajo veliko simbolno vrednost in zato daljnosežne (tudi škodljive) posledice, njihova številčna vrednost pa je nedorečena. Za temi številkami naj ne bi bilo kake globoke ekonomske misli. Prva dva kriterija naj bi si izmislil (izvlekel iz kravje zadnjice) tam v letu 1981 anonimni mlajši uradnik francoskega finančnega ministrstva, ki sta se mu številki zdeli razumni in pravšnji za pogajanja z nemškimi kolegi. Monetarni cilj pa naj bi iznašel v začetku 1990-ih let novozelandski guverner, ker je številka za 1 % prehitevala stopnjo rasti cen in je v TV intervjuju dobro zvenela. S tem je avtor dal v nič napor množice strokovnjakov in tudi politikov, ki so v več kot 70 letih nastajanja EU prispevali k oblikovanju ekonomske in monetarne unije, pa tudi množice tistih, ki v zadnjih 40 letih, skozi reševanje praktičnih (največkrat kriznih) problemov, prispevajo k novi centralno bančni paradigmi. Taka stališča so v laični, pa tudi strokovni in politični javnosti razširjena in oživijo vedno takrat, ko se želi odgovornost za lastne težave prevaliti na nekoga drugega.
Sodobne razvite ekonomije so velike in samozadostne. Če so Američani dosegli to stopnjo na podlagi zmagovite vloge v II. svet. vojni, jo EU dosega najprej z uveljavitvijo skupnega denarja (in vsega kar spada zraven-enoten notranji trg, prost pretok blaga, storitev, ljudi in kapitala …). Plačilnobilančni učinki teh ekonomij, merjeni z BDP, niso več odločilni. Trdnost valute je kot monetarni cilj zamenjala stabilnost cen. Odločilni del premoženja centralnih bank je javni dolg, oz. kredit na podlagi javnega dolga, katerega rizičnost naj bi bila po definiciji najmanjša možna (enaka nič). Na tako strukturo premoženja centralnih bank se navezuje tudi njihova strogo določena in varovana neodvisnost od političnih oblasti. Te ekonomije so, po strukturi virov BDP, storitvene ekonomije z nizkimi stopnjami rasti BDP, produktivnosti, s skoraj polno zaposlenostjo, s historično nizkimi stopnjami inflacije in historično nizkimi obrestnimi merami. Pri dani premoženjski strukturi centralnih bank in izbranem monetarnem cilju je edini instrument za doseganje tega cilja politika obrestnih mer. V novejšem času, v pogojih, ki jih je izsilil historičen padec inflacije in obrestnih mer v teh ekonomijah, so tu še inovativni pristopi – QE, forward guidance, funding for lending, lower for longer…
V takih okoliščinah, sicer pa je v evropskih razmerah tudi zamišljeno tako, so Maastrichtski kriteriji, fiskalno sidro monetarni uniji. Omejevanje fiskalne ekspanzije ima vsaj dva razloga. Najprej gre za vzdrževanje suverenega tveganja, ki določa kvaliteto denarnega kritja, na sprejemljivi ravni (najmanjši možni). Težave Grčije, Irske in Portugalske niso nastale zaradi teh kriterijev, ampak zato, ker jim je zmanjkalo denarja na računu in svojih obveznosti niso zmogle več honorirati. V nadaljevanju zadolževanje države vpliva na pogoje in učinke izvajanja monetarne politike za doseganje monetarnega cilja. Lahko jih v celoti onemogoči/substituira/preglasi. To se nam ta hip dogaja zelo izrazito. Tudi če si je omejevalne kriterije izmislil neznani uradnik, so bili v pogajanjih dobro pretehtani in preverjeni. ECB ima tudi svoja interna pravila, ki jo varujejo pred vdorom javnega dolga v njene bilance.
2-% letna stopnja inflacije (tudi kot monetarni cilj) je zelo prikladna izbira. Omogoča ohranjanje nominalizma, na katerega je vezana kalkulacija obrestnih mer in, ki je prvi stimulativni pogoj varčevanja. Hkrati daje centralnim bankam dovolj manevrskega prostora za učinkovito vodenje spodbujevalnih, ali zaviralnih monetarnih politik. Razprava o rasti, inflaciji, zaposlenosti in obrestih teče že vsaj od Keynesa dalje. Pa ne samo razprava, tudi eksperiment, kakršnemu smo, v iskanju pravega razmerja med fiskalno in monetarno politiko, priča že nekaj časa – vsaj od krize 2008/13 dalje.
Zagotovo ne drži, da za tremi številkami, izpostavljenimi na začetku, ne stoji (globoka) ekonomska misel. Začnemo lahko z Wernerjevim poročilom (iz začetka 1970-tih let) in nadaljujemo do n.pr. gradiva ECB »Dimenzije odgovornosti: Prihodnost mandata ECB za izvajanje monetarne politike« iz leta 2020. Najti je treba avtorje, ki so odločevalci, hkrati pa postavljajo vprašanja, oblikujejo raziskovalne naloge in sodelujejo v njihovi izvedbi. To so pravi referenčni avtorji za današnji čas. Bernanke, Praet, Schnabel, Brainard, Mersch… Študije, ki jih objavljajo centralne banke in druge finančne institucije dokazujejo, kako pomembna pozornost je namenjena tem trem številkam. Tudi, če bodo te številke v prihodnje spremenjene, bodo spremenjene pretehtano in zagotovo ne z razlogi teksta, na katerega sem naletel.
Izkoristil sem priložnost, ki mi jo je dal slabo in z nejasnim motivom napisan javno objavljen tekst. Človek verjetno potrebuje kak sunek od strani, da razmisli in začne povezovati stvari. Če bom še koga spodbudil k razmisleku, sem dosegel svoj namen.
Dušan Hočevar, ekonomist in pravnik, bivši direktor Združenja bank Slovenije
Ljubljana, november 2022
Viri:
Isabel Schnabel:
1.Going negative: the ECB experience (speech, the Roundtable on Monetary Policy, Low Interest Rates and risk taking, Frankfurt, 25.08.2020)
2.Unconventional fiscal and monetary policy at the zero lower bound (keynote speech, Third Annual Conference/European Fiscal Board on ” High debt, low rates and tail events ; Rules – based fiscal frameworks under stress “, Frankfurt, 26.02 2021
3. Narratives about the ECB monetary policy – reality or fiction? (speech at the Juristiche Studiengesellschaft, Karlsruhe)
Philip R. Lane: The monetary policy toolbox and the effective lower bound (speech, ECB conference on Monetary Policy : bridging science and practice, 11.10.2021
Yves Mersch:
1.Central bank independance revisited (keynote adress, Symposium on Building the Financial System of the 21st Century …, 30.03.2017)
2. Necessity, proportionality and probity – central bank independence in unconventional times (The ECB and its Watchers XX conference, Frankfurt, 27.03.2019)
Ben Bernanke&Co:
1.Monetary Policy Strategies for a Low- Rate Environment (Finance and Economic Discussion Series, Divisions of Research& Statistics and Monetary Affairs, FED, Washington, DC, 2019-009)
2.New Tools of Monetary Policy, American Economic Association Presidental Adress, 04.01.2020
Peter Praet: Monetary policy in a low interest rate environment (speech, Congress of Actuaries, Berlin, 06.06.2018)
ECB, Joseph E Gagnon, Jacob F Kirkegaard, David W Wilcox: The Dimensions of Responsibility: Perspectives on the ECB Monetary Policy Mandate (requested by the ECON committee, Monetary Dialogue Papers, June 2020).
Pogodba o EU, Pogodba o funkcioniranju EU, Maastrichtska pogodba
Zadnje bilance ECB, FED, Bank of England in Švicarske Narodne Banke